高收益+低回撤，“固收+”爱上“绝对收益”！老牌公募副总：窗口期来了

在大类资产配置理念持续普及之下，“绝对收益”投资受到越来越多基金经理青睐。在包括“二级债基”在内的“固收+”领域，这表现得尤为明显。

近日，“老十家”公募长盛基金副总经理蔡宾在接受券商中国记者专访时指出，“固收+”核心追求是收益的稳定性，即纵向收益维度的低回撤和横向时间维度的收益可持续性。“绝对收益”理念在“固收+”投资中，有助于把握股债轮动趋势和攻防策略的转换，发挥二级债基产品优势。

蔡宾直言，在“固收+”投资中，增厚收益固然重要，但要想长期取得稳健收益，回撤控制更是必不可少的，这需要明确产品定位，绝对收益管理和考核机制，不以择时作为获取收益的主要手段。随着收益率水平逐步降低，转债和权益资产的机会成本降低，配置价值在持续提升，当前是“固收+”基金投资的较佳窗口。

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把握曲线凸点能提升持有期收益

蔡宾是长盛基金内部培养出来的基金经理和管理者。他毕业于中央财经大学，获硕士学位，CFA(特许金融分析师)。在2006年加入长盛基金之前，蔡宾有过宝盈基金研究员、基金经理助理等从业经历。加入长盛基金后，17年间蔡宾从最初的研究员、社保组合助理，到投资经理、基金经理，再到公司总经理助理，一步步实现了投研生涯的阶梯发展，并顺利实现了由投研向管理层迈进。如今他担任长盛基金副总经理，但依然坚守投资一线，以更为宽阔的投研视野为基民输出持续的投资收益。

据券商中国记者了解，在长盛基金17年来，蔡宾连续多次荣获全国社保基金理事会“三年服务社保表彰”（2015年、2016年、2022年）。在管产品业绩排名和回撤控制均名列前茅。以长盛安泰一年持有期混合A为例，据天相投顾统计，截至2023年5月22日，该产品成立以来在同期成立的偏债混合基金中排名为184/777，居前25% 。

蔡宾对券商中国记者表示，他在投资中遵循的是“绝对收益”投资理念，擅于把握股债轮动趋势和攻防策略的转换，发挥二级债基产品优势。蔡宾具体说到，他会高度重视风险预算管理，设定回撤控制目标。遵循自上而下的投资框架，注重宏观经济分析，研判所处经济周期、政策周期，基于此进行大类资产配置方向的判断和攻防策略转换；自下而上择券方面，则更看重估值的安全边际。

在蔡宾看来，包括二级债基在内的“固收+”基金，主要定位于满足居民的理财需求，核心优势在于相对股基的低波动性，因此该类产品核心追求是收益的稳定性，即纵向收益维度的低回撤和横向时间维度的收益可持续性。“如果用净值曲线表示，就是一条尽可能平滑斜向上的净值曲线。能给客户带来良好的持有体验，能为客户提供中长期可持续收益，才是有生命力的产品。”

“管理这类稳健收益产品，增厚收益固然重要，但要想长期取得稳健收益，回撤控制更是必不可少的。”蔡宾具体对券商中国记者说到，他在回撤控制上的关键思路，是明确产品定位，绝对收益管理和考核机制，不以择时作为获取收益的主要手段。

其中，股票投资部分从中观行业景气度的角度进行分散，加入止盈止损策略。转债方面主要参与安全边际较高的偏债型品种，规避高弹性品种。在固收底仓严控信用风险的同时，把握曲线凸点，则能更大概率获取相对较好的持有期收益。

借鉴组合保险策略动态调整配置比例

据蔡宾介绍，拟由他管理的“固收+”基金长盛安悦一年持有期混合目前正在发行中。该基金的股票、可交换债券和可转换债券(含分离交易可转债)资产投资，占基金资产的比例为10%-30%。当记者问及选择当前发行新基金初衷时，蔡宾表示，年内经济延续温和复苏，资产荒预计延续，债券市场有支撑。随着收益率水平逐步降低，转债和权益资产的机会成本降低，配置价值提升。

蔡宾还说到，除了市场环境外，长盛安悦一年持有期混合的产品设计，也存在不少有别于其他类似产品的特点。比如该基金会采用类CPPI投资策略。蔡宾说到，该基金会借鉴组合保险策略，动态调整基金资产的配置比例，以未来一个动态考察期债券等低风险资产组合预期收益率水平与最近一个动态考察期超越业绩比较基准的超额收益率水平（成立初期或超额收益为负则不计入）为基础，结合风险放大倍数，确定股票、债券等各类资产的配置比例。

“产品成立后，基于对市场情况的综合分析，预计在建仓期内逐步配置90%以上的债券资产。在保持好流动性的前提下，利用市场波动机会渐进式择机建立股票头寸，重视灵活性和弹性。初期股票的资产配置不会特别高，会把转债作为一部分替代，当前一些偏债型的转债进入一个很好的平衡期，配置点位比较理想。”蔡宾说。

具体到各类资产配置上，蔡宾直言当前“固收+”投资的固收配置不宜做过多的信用下沉，信用债资产（主要是中票/企业债/公司债）久期控制在3年以内，评级应以AAA为主，适度配置AA+国企。权益配置方面，他表示当前会主要关注高分红的价值蓝筹以及成长板块上，成长板块会重点关注TMT里面的计算机，新能源里的储能、新能源车、光伏这些产业链，还有医药和军工，主要是这四大方向。

股市预期有望好转，债市负债端稳定

在上述大类资产配置思路背后，是蔡宾对当前宏观经济环境、流动性、各类资产性价比等方面的全方位趋势预判。

首先是宏观经济方面，蔡宾对券商中国记者说到，二季度以来中国经济动能修复边际放缓，PMI连续两个月低于荣枯线，5月出口指向外需也在放缓。二季度GDP环比增速或是年内低点，影响因素上，价格拖累下，“名义增长+库存去化阶段+宽信用周期”尚未开启。但从6月开始国有大行、股份行相继开启新一轮存款利率下调以激发资金活性、缓解银行负债成本。6月13日央行降息向市场释放明确宽货币的信号，也为后续LPR、存款利率的进一步下调提供空间，为金融让利实体腾挪空间。

“本次降息时点略超预期，可能体现出当前稳增长政策的迫切性提升，三季度可能是政策密集期，届时财政政策和产业政策等会有相应跟进。”蔡宾认为，央行降息释放明确宽货币的信号，在这一稳定预期下，货币市场宽松或进一步向中短端和长端传导，引导收益率曲线整体下行。

微观交易结构方面，蔡宾看到，今年以来农商行、保险配置力度高于往年同期，理财配置需求逐步回归。存款利率降低或带动存款转移，市场负债充裕且负债成本下降，短期内看不到其他资产对债券形成替代，债市资产荒延续。

基于此，蔡宾表示本次OMO降息后，6月MLF利率、LPR跟随调降，广谱利率将中枢下行。从以往经验看，降息后的债市利率一般先下后上，短期仍有进一步下行空间。进入三季度，处于对稳增长政策加码的预期，债市分歧预计增加，取决于具体政策方向和力度。但债市资产荒逻辑仍在，整体上回调风险可控。

具体到转债配置价值方面，蔡宾说到，近期弱资质转债杀跌（红相转债、搜特转债信用风险蔓延）传导至全市场杀估值，短期风险仍待释放但有望逐步收敛，转债性价比有所提升。往后看，股市预期有望好转、债市负债端稳定、纯债机会成本仍低，转债估值也很难大幅下行，预计其小幅回落后还将继续在历史高位运行。转债估值继续保持分化，但基于正股赛道（是否有AI、中特估等主线加成）、配置价值（个券性价比等）和股性（主要是新券和不赎回的品种）的分化将会更加突出。

权益市场方面，蔡宾则认为，当前股市估值（以FY2计算的动态市盈率）约13.8x，仍在合理区间；A股风险溢价（股债性价比）仍处于高位，修复空间充足，但短期仍需等待转机。但经济修复速度慢于预期，A股盈利探底但回升仍需要等待。存量资金博弈下，短期市场主线或将继续围绕主题展开，潜在主线如AI、数字经济、自主可控、中特估等或将维持活跃。

“预计2023年下半年企业盈利触底回升。若下半年经济维持弱复苏，成长风格有望继续活跃，并沿着潜在主线持续发酵；若经济内生改善持续，经济复苏预期转强，市场风格或将转向价值，更加关注与经济后周期相关性更强的行业（偏消费的蓝筹资产）。”蔡宾表示。

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